最近的美股，有点热闹。 上周，美国就业数据暴雷，市场担忧美国经济的衰退，带动美股大跌，各大类资产呈现典型的“衰退交易”； 不过，这周立刻就发生了反转，市场冷静下来，开始期待美联储降息，以扶持经济增长，因此美股的几大指数纷纷强势上涨，开始体现“降息交易”的行情。 “降息交易”行情下，几大指数大涨数据来源：wind、广发基金一些新手投资者朋友可能对“降息交易”“衰退交易”这类名词还有点陌生。事实上，这两个都是市场对经济数据的反应，但方向可能完全相反。还是先上结论。我们整理了两者的核心区别和对各类资产的传导变化，稍后会进行详细分析，欢迎大家收藏分享。降息交易和衰退交易对大类资产的传导逻辑来源：广发基金（ps：别担心，依旧是我们的全文大白话风格，包能懂的）。以史为鉴，复盘美国历史上三次降息周期我们所说的美联储“降息”，降的是美国联邦基金利率。 ——而这也是美国最核心的政策利率，所有债券的收益率、贷款的利率，都是围绕这个利率来变动的。 2000年以后，美国一共经历了3次降息周期（不算这次）： - 2001-2003年； - 2007-2008年； - 2019-2020年。数据来源：wind、广发基金；数据区间：2000.01.01-2025.07.31这3次降息周期，有一个显著的共性——在开启降息的前后，美国经济均遇到了一定的困境。当然，细究起来，肯定存在许多不同，接下来我们就一一来拆解。降息周期1：2001-2003年 2000年，美国遭遇的重要挑战是多方面的。首先，是互联网泡沫破裂。当时，以思科、英特尔、雅虎等互联网公司为代表的纳斯达克指数，在2000年3月触顶后快速下跌，一年内最大回撤超60%。数据来源：wind、广发基金；数据区间：1999.01.01-2003.12.31随后，股市崩盘蔓延至实体经济，导致GDP增速持续下行；与此同时，美国还面临“911恐怖袭击”事件，以及阿富汗战争和伊拉克战争的冲击，政治经济面临了多重压力。为了刺激经济增长和稳定金融市场，美联储2001年1月开启了第一轮降息周期。 从整体降息节奏来看，2001年联邦基金利率从年初的6.50%降至12月的1.75%，在一年的时间里就快速降息了475bp，并最终在2003年6月进一步降至1%，累计降息幅度达到了550bp。 从资产表现来看：权益资产上，主要股指在降息期间发生了下跌，并在降息结束后6个月内反弹；黄金资产上，期间上涨27.24%，主要还是因为互联网泡沫破裂带来的避险情绪和经济衰退预期；美债资产上，表现相对较好，不过在停止降息后发生了一定下跌。数据来源：wind、广发基金降息周期2：2007-2008年这一次降息的背景，想必大家比较熟悉——全球金融危机来了。 2007年2月开始，因为美国房地产次级抵押贷款业务暴雷，信贷市场紧缩，流动性枯竭。美联储为应对危机，在2007年9月开始首次降息，后续到了2008年4月，联邦基金目标利率已经从5.25%降低到了2%。但这并没有彻底解决问题。随着2008年9月，美国top4投行的雷曼兄弟倒闭，次贷危机正式爆发，全球金融市场陷入恐慌，美国GDP增速快速下行。资料来源：Wind，平安证券研究所为了应对危机，美联储大幅加快了降息速度，到2008年12月，就将联邦基金利率降至0.25%的历史低位，累计降息500bp。期间，从资产表现来看（现在开始加入AH市场）： -权益资产：美股、A股和港股在降息期间都发生了大幅下跌（主要因为次贷危机和金融危机），并在停止降息后反弹； -美债和中债：在降息期间表现都很好，不过结束降息后出现回撤； -黄金：在降息前后持续上涨。数据来源：wind、广发基金降息周期3：2019-2020年这次降息周期，和之前两次的区别还是比较大的。2019年美国的经济和就业市场相对比较稳健，并没有特别明显的衰退。那么，美联储为什么要降息呢？ ——主要源于中美贸易的局势紧张，是一种“预防性操作”，旨在防范经济减速；而且当时通胀较低，对于降息来说不构成阻碍。所以，在2019年9月，美联储开启了一次25bp的降息。资料来源：Wind，平安证券研究所但2020年有一些变化，在新冠疫情的冲击下，全球经济增长不确定性加大，美国的生产和经济也遭受重创。因此，美联储为救市，实施“无限量化宽松”（通俗说就是大放水、超发货币），并继续降息至0.25%，本轮累计降息幅度达到225bp。期间，从资产表现来看： -权益资产：美股、A股和港股的方向是相对一致的，在降息期间出现较大回撤，当然核心原因还是新冠疫情的冲击；在停止降息后，都发生了反弹。 -固收资产：美债和中债在降息期间表现都不错，降息结束后则稍有些熄火。 -黄金：持续地保持了较好的表现。数据来源：wind、广发基金现在，我们将这3次美联储降息周期下的资产表现，总结在下表中：数据来源：wind、广发基金大家可以发现，这三次的行情方向都非常一致。 -权益资产：不论是美股、A股、港股，在美国的降息通道中，通常是下跌的。当然，这不是因为降息行为本身，而是因为，当美联储采取快速降息措施时，通常都是因为经济基本面受到了较大的冲击和挑战，这才是股市下跌的本质。 -固收资产：美债和中债，都显著上涨。 -黄金：也是显著上涨的，因为在降息周期中，黄金兼具避险和抗通胀的性质。回到当前，降息会如何影响我们的投资？从美联储近几次降息情况来看，背景共同点是比较明显的：发生了全球性危机事件、经济发生了实质性衰退。那如果美联储，现在即将开启新一轮的降息周期，目前宏观背景与之前有何异同，我们能否借鉴一些历史经验呢？要回答这个问题，我们需要先从“如何看待美国非农就业大幅下修”开始分析。 - 7月新增非农就业7.3万人（前值14.7万人），大幅低于彭博一致预期的10.4万人。 - 更令人意外的是，还对前两个月的数据进行了大幅下修，6月从14.7万人下修至1.4万人，5月数据从14.4万人再度下修至1.9万人，基本只留了个原有的零头。首先，下修确实反映了美国就业市场在二季度以来的明显降温，可能是因为关税政策对企业雇佣意愿的扰动所致。其次，也反映出非农统计的准确度出现波动。这可能与新冠疫情后，机构调查的初次收集率持续走低有关。其实，自从2022年以来，夏季就业数据均有向下大幅调整，而6月被下修较多的政府、休闲和酒店业、建造业行业，历史上预测误差也比较高，容易出现较大波动。资料来源：CEIC，财通证券研究所所以，这次非农数据下修可能有点属于“意料之外、情理之中”——虽然这个操作看上去很令人迷惑、幅度也非常大，但相对来说也属于“正常操作”了。倒是很难仅凭此，就断定美国存在数据造假、经济衰退等严重问题。下半年，除了降息和“大美丽法案”带来的财政扩张以外，对美国经济形成支撑还有一个重要因素，就是TACO（Trump Always Chickens Out）：当美国的重要经济数据和资本市场发生大的动荡时，特朗普通常会采取一些正面的措施来呵护美国经济。因此，我们认为，未来美国的经济难说将陷入衰退，可能还是以温和降温为主。那本轮和过去3次降息就存在了一个本质性的不同：外界普遍认为，美国经济当前发生实质性大衰退的风险可能会相对低一些，那么权益资产大跌的风险可能也会小一些。除了这点之外，基于当前的宏观环境，我们还在下表总结了本次降息相对利好的大类资产，以及与之前3次市场环境的异同点，欢迎大家收藏保存：来源：广发基金不过，有小伙伴可能会问了：有没有受负面影响比较大的？ ——有的，主要是美元指数，也就是美元汇率会跌。降息通常意味着货币的超发，美元会变得没有以前那么值钱了。这也确实会对于我们的QDII基金会有一定负面影响。 QDII股基：正如我们上文分析，降息时市场流动性充足，股市或会上涨，涨幅或能抵消一些掉汇率贬值的损失，倒也还好。 QDII债基和美元理财：需要更谨慎了，特别是对于久期比较短的债基。在降息周期中，短久期债券价格上涨的资本利得，通常不能完全抵消美元贬值的汇率风险。不过，上面的这些还是比较理论性的推导，并不代表着美联储降息之后，这些资产走势与推导一致。毕竟，美股与企业盈利基本面高度相关；而A股、港股、中债，目前和国内基本面、市场情绪的关系比较大，美国并不是其最主要的影响变量；黄金，也可能会因为宏观不确定性的下降，而有些调整。后续降息路径怎么走？可以重点关注这些指标！以上我们所有的讨论，都是基于9月美联储降息的情形。目前，市场预期美联储9月降息概率超80%，幅度为25bp，年内预计降息两次。但是，在9月FOMC会议上正式确定降息前，这都只是一个可能性、一种概率。资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所那么，有哪些重要数据，可能会对降息决策产生重要影响呢？我们认为： 最核心还是基本面数据，特别是鲍威尔重点提到的指标——失业率和通胀。如果失业率上行、通胀下行，那么降息概率会大大增加。 消息面上，关税的谈判结果也比较重要，因为这是影响通胀的重要变量，关税加剧很可能带来再通胀风险，降低降息概率。 政治因素上，也可以关注美联储重要成员的变化，比如是否有鹰派官员请辞、特朗普推举鸽派成员上位（例如最近提名的斯蒂芬·米兰）等事件。我们在下表中列出了后续要关注的大事时间表，并标明了，如果发生什么样的变化、就可能会增加降息概率，供大家参考。美联储降息大事件时间表来源：广发基金当然，如果你没有那么多时间和精力关注市场，不妨通过基金投顾组合的方式参与。广发基金投顾团队的研究覆盖了A股、A债、美股、美债、黄金等大类资产，致力于为你提供“从投到顾”的全方位服务，努力让大家拥有更轻松的投资体验。你投资美股了吗？近期持有表现如何？欢迎与我们分享。（文章来源：广发基金投顾团队） ----------------------- 风险提示：广发基金本着勤勉尽责、诚实守信、投资者利益优先的原则开展基金投顾业务，但并不保证各投顾组合一定盈利，也不保证最低收益。投资者参与基金投顾业务，存在本金亏损的风险。基金投资组合策略的风险特征与单只基金产品的风险特征存在差异。基金投顾业务项下各投资组合策略的业绩仅代表过往业绩，不预示未来的业绩表现，为其他投资者创造的收益也不构成业务表现的保证。因基金投资顾问业务尚处于试点阶段，存在因基金投顾机构的试点资格被取消不能继续提供服务的风险。投资前请认真阅读投顾协议、策略说明书等法律文件，充分了解投顾业务详情及风险特征，选择适合自身的组合策略，投资须谨慎责任编辑：石秀珍 SF183

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